La invisible mano tras la negligencia masiva. Guillermo Larraín

El mercado financiero es importante para el desarrollo de cualquier país. Las empresas con necesidades financieras presentan sus proyectos y quienes tienen ahorros los financian si los proyectos convencen. Las personas con necesidad de adquirir bienes (un casa o auto, una cocina o televisor) pueden comprometerse a pagar cuotas durante cierto tiempo a cambio de un préstamo hoy.

La teoría de los mercados de capitales es bella. Es sofisticada, toma en cuenta necesidades reales de personas y empresas da soluciones estupendas. El mercado de capitales es más eficiente cuando es más transparente, cuando hay más competencia, cuando impera la confianza entre los participantes.

Sin embargo, la dependencia del mercado de capitales en relaciones de confianza lo hace ser frágil. Se puede abusar de la confianza del resto sin que haya aparentemente efectos colaterales. ¿A quién le roba quien hace uso de información privilegiada?

Para precaver que quienes piden dinero del público abusen de su confianza los mercados financieros modernos están organizados por capas de manera que sucesivamente haya instituciones y personas velando por cuidarla.

El primer nivel es de los directores. Ellos han sido elegidos para maximizar el valor de la empresa. Si su propiedad es concentrada, el directorio debe velar porque los accionistas mayoritarios no abusen de los minoritarios. Y si la empresa tiene propiedad diluida, como La Polar, debe velar porque los minoritarios no sean abusados por los gerentes. Como esto es precisamente lo que pasó, es evidente que el primer responsable es el directorio, actual y pasado porque todo indica que esto empezó hace tiempo.

El segundo nivel es el de los auditores. Estos velan porque la contabilidad refleje la situación de la empresa. Cuando las provisiones anunciadas ya alcanzan al 58% del total de activos, ningún muestreo aleatorio por malo que sea puede ocultar los hechos. Los auditores tendrán que explicarse y aclarar qué asesorías daban a La Polar. Los Estados Financieros no dicen nada aunque la auditora se llama formalmente PricewaterhouseCoopers Consultores, Auditores y Cía. Ltda.

El tercer nivel son las clasificadoras de riesgo. El 23 de diciembre del año pasado, La Polar colocó tres series de bonos por unos USD 700 millones a 6, 10 y 21 años. ¿Qué no vieron los clasificadores como para recomendar esta deuda en una empresa que estaba a 6 meses de caer en la situación actual? ¡La serie C incluso tiene 3 años de gracia!

Explicaciones darán los inversionistas en dichos bonos y los analistas de La Polar. El bono a 6 años paga una tasa fija de 3,85%, o sea, en términos reales menos de 1% al año. El que paga ese premio por riesgo cree que es una empresa muy segura. ¿A nadie le llamó la atención que una tarjeta de La Polar tuviera 30% más deuda que una de Falabella, a pesar que su público objetivo era de ingresos menores?

A algunas de estas personas y empresas se les paga para que velen por la confianza del mercado. Otros usan recursos de terceros o propios para prestarle a La Polar. Ninguno de ellos es inexperto, le falta preparación o recursos para hacer su trabajo. ¿Cómo puede ser qué tanta gente se haya equivocado tanto?

Es la misma pregunta que surge de la crisis subprime en Estados Unidos. ¿Por qué tanta gente experta puede cometer errores que, ex post, parecen tan flagrantes? Los adictos a las teorías del complot hablan de confabulación, pero como casi todas esas teorías es simplista. La realidad es más compleja.

La razón es los incentivos. Cuando los economistas hablamos de incentivos pensamos en alinear los esfuerzos individuales con los objetivos de la organización. Si alguien tiene participación en los resultados se esforzará más en lograr los objetivos. Su uso es generalizado: hoy los equipos de fútbol negocian los premios asociados a logros en el campeonato.

Esta lógica ha sido criticada por varios economistas, entre ellos George Akerlof, Premio Nobel de 2001. Según Akerlof los incentivos monetarios no siempre logran lo que persiguen porque deterioran fuentes de motivación distintas del dinero que él denomina de “identidad”. Una opinión profesional de un director independiente, de un auditor, de un clasificador de riesgo, de analista de mercado debe valer porque es profesional.

El problema es si el experto enfrenta un conflicto de interés entre su opinión y la que quieren oír quienes le ofrecen una remuneración variable o algún contrato paralelo. El conflicto a veces ni se plantea concientemente: en el proceso de elaborar la opinión, de seleccionar la muestra con que examinará las cuentas, de hacer un juicio cualitativo sobre la gestión, la cosa ya se resolvió a favor del bono.

Esta es la única forma de entender cómo se produjo la masiva negligencia que apreciamos en el caso La Polar. Todos tenían velas en ese entierro. O, como dijo Alfredo Jocelyn Holt elegantemente en latín: Lucri bonus est odor ex re qualibet. El olor a ganancia es bueno, venga de donde venga. Eso no lo dijo Akerlof. Lo dijo el emperador Vespasiano un par de milenios antes.

La mayor responsabilidad de las Superintendencias está comenzando. Cuando aun cumpliendo las normas de procedimiento establecidas por ellas, los dueños del capital, los responsables de los préstamos, los inversionistas y analistas financieros fallan en cumplir a cabalidad sus responsabilidades las Superintendencias deben ser implacables en aplicar de la Ley en contra de todos aquellos que, por eso del “olor a ganancia”, hayan traicionado la confianza con que debe operar el mercado de capitales.